Vrolijk word je er niet van, van die economen. Wie de leidende thema’s van de afgelopen paar jaar bekijkt, kan niet anders dan concluderen dat het slecht gaat met de wereld. Groeiende ongelijkheid, aanhoudende stagnatie, zeepbellen. Het ene thema is nog dreigender dan het andere, de ene conclusie nog zwartgalliger dan de volgende.
Secular stagnation
Ook het afgelopen weekend gepubliceerde eBook van www.voxeu.org past keurig in dit rijtje. “Secular stagnation: Facts, causes and cures”, met bijdragen van klinkende namen als Gordon, Blanchard, Koo en Summers. Voor wie het niet weet, de term secular stagnation – vrij vertaald als langdurige stagnatie – stamt uit 1938, maar beleefde het afgelopen halfjaar een revival, nadat Summers het in een speech voor het IMF van stal haalde. Hiermee was Summers zeker niet de eerste die het thema van aanhoudend lage groei aankaartte: Reinhart en Rogoff gingen hem in 2009 al voor en ook Gordon werkte het thema in 2012 al uit. Het is een lezenswaardig stel bijdragen, waarbij de verschillende aspecten van het thema duidelijk naar voren worden gebracht. Ik kan ze in deze column helaas niet allemaal behandelen, dus kies ik voor het thema dat als de rode draad van het eBook wordt bestempeld: de structurele daling van de (reële) rente, die sinds de jaren tachtig is ingezet.
Uiteraard is die daling geen rechte lijn, maar zoals in de bijdrage van Krugman te zien is, ligt het gemiddelde niveau van de reële rente bij elke conjunctuurgolf lager en lijkt inmiddels zelfs permanent onder de nul te zijn beland. Het grote gevaar van deze trendmatige daling is dat het de effectiviteit van het rentebeleid aantast, aangezien de nominale rente niet (langdurig) onder nul kan komen te liggen. Gecombineerd met de trendmatige daling van inflatie, die we de afgelopen dertig jaar hebben gezien, kom je in een liquidity trap terecht: de reële rente kan niet verlaagd worden tot het niveau waarbij volledige werkgelegenheid wordt bereikt. Daar komt nog eens bij dat een lage rente ook de vorming van ‘rationele’ zeepbellen in de hand werkt, aldus Summers.
Spaaroverschot
Dit roept uiteraard de vraag op waarom die reële rente een structurele daling heeft laten zien, of anders gezegd, waarom er structureel meer kapitaal wordt aangeboden (gespaard) dan gevraagd (geïnvesteerd). In het eBook worden meerdere oorzaken genoemd, zoals vergrijzing, een stijging van de inkomensongelijkheid en gestegen risico-aversie. Interessant vind ik hierbij dat Summers ook de structurele daling van de prijs van kapitaalgoederen expliciet noemt, een onderwerp dat ik al eens in een eerdere column heb aangestipt.
Conclusie: we gaan gebukt onder een spaaroverschot. Het eBook biedt een heel scala aan (deel)oplossingen, maar of die op korte termijn zullen worden geïmplementeerd, vraag ik me sterk af. In 1938 bleek het pessimisme over een secular stagnation in elk geval misplaatst. Er was alleen wel een wereldoorlog voor nodig om dat te bewerkstelligen…
(origineel gepubliceerd in het Financieele Dagblad van 20 augustus 2014)
Filed under: column, Financieele Dagblad
